8 月 11 日晚间，小菜园（0999.HK）就长沙门店"顾客用餐盘投喂宠物狗"一事公开致歉，并给出十倍餐费补偿等整改措施。
作为港股首家大众徽菜连锁上市公司，小菜园自 2024 年 12 月登陆港交所后，依靠全直营 + 区域合伙人模式快速拓店，营收与账面净利润持续增长，但同店销售下滑、客单价走低、食品安全处罚频发等多重矛盾持续累积。
餐盘喂狗风波背后
据小菜园发布的情况说明，8 月 10 日 13 时许，一名顾客携带宠物狗进入小菜园长沙岳麓王府井店，在店员明确拒绝后仍私自将餐盘置于地面喂狗；巡场店员发现后立即制止，但餐盘已被宠物使用。
事件视频在网络发酵后，8 月 11 日晚间，小菜园通过官方公众号发布情况说明，承认"公司在员工培训与管理方面存在漏洞"，并对 8 月 10 日涉事时段在该店用餐的所有顾客全额退还餐费、给予十倍补偿，同时封存销毁全部餐具、在全国门店重贴"禁止携带宠物"标识。
作为一家在港股上市不足两年的餐饮企业，小菜园品牌起源于 2013 年，创始人汪书高出身厨师，将品牌定位为"大众便民中式餐饮领导者"，主打"好吃不贵"的新徽菜。
2024 年 12 月 20 日，小菜园在港交所主板上市，发行价每股 8.50 港元，募资约 8.6 亿港元。与多数餐饮品牌不同，小菜园至今坚持全直营、不开放加盟，门店由内部培养的店长与厨师长运营，并通过"创业合伙"机制绑定门店基层员工。
截至 2025 年底，小菜园在营门店达 819 家（其中主品牌"小菜园" 807 家），覆盖 14 个省份，约 42.5% 的门店位于三线及以下城市。
从财务体量看，2025 年公司实现收入 53.45 亿元，同比增长 2.6%；权益股东应占净利润 7.15 亿元，同比增长 23.2%。财报数据显示，堂食贡献总收入约 70%，外卖业务占比 25%，食材零售、供应链对外供货等其他业务仅 5%。
来源：2025 年财报
表面看，这是一份"利润增速远超预期"的成绩单——利润增速远高于收入增速。但拆开来看，故事远比数字复杂：增长的主引擎，正从"开新店"悄悄切换到"控成本"。
利润增长的另一面
利润增速跑赢收入，并非因为需求更旺，而主要源于毛利率提升与费用管控。2025 年小菜园毛利率由 2024 年的 68.1% 升至 70.4%，公司将其归因于马鞍山中央工厂等供应链体系的完善；员工成本占收入比重由 27.3% 降至 25.7%。换句话说，利润的增长更多来自"供应链提效"与"节流"，而非"卖得更多、卖得更贵"。
需求端恰恰在走弱。2025 年，小菜园 534 家可比门店的同店销售额由 2024 年的 46.20 亿元降至 41.87 亿元，同比下降 9.4%；同店日均销售额由 2.39 万元降至 2.15 万元，降幅约一成。
来源：2025 年财报
杠杆官方开户堂食顾客人均消费额由 2024 年的 59.2 元降至 2025 年的 56.1 元，公司更在 2025 年下半年主动调降部分菜品价格以强化"质价比"。整体翻台率维持在每天 3.0 次，但同店翻台率已降至 2.9 次，同比下滑 6.4%。
来源：2025 年财报
这意味着，公司整体收入的小幅增长，几乎完全依赖新开门店的摊薄效应。然而扩张本身也在放缓：2025 年净增门店 146 家，虽达成年初目标，但收入增速已从 2024 年的 14.5% 骤降至 2025 年的 2.6%。
当同店指标持续负增长、新店贡献边际递减，规模扩张构筑的"安全垫"正在变薄。从更长周期看，公司收入由 2021 年的 26.46 亿元增至 2025 年的 53.45 亿元，但同比增速已从 2023 年的 41.6% 一路回落至 2025 年的 2.6%，减速曲线清晰。
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更值得关注的是食品安全这一餐饮企业的生命线。就在 2025 年年报中，小菜园曾专门披露其食品安全管理体系，称报告期"未发生任何重大食品安全或质量问题"，并要求在职员工每年接受不少于 40 小时的食品安全培训。
但进入 2026 年，相关负面事件接连出现：3 月，安徽岳西店因煎炸用油酸价不合格（油脂酸败）被市场监管部门罚款 5000 元；4 月，北京海淀学清路店因顾客在香锅脆笋丝中吃出塑料被罚款 1000 元；黑猫投诉平台上，2026 年以来亦有关于异物、蟑螂、餐品撒漏等多起消费者投诉。
此次长沙门店"餐盘喂狗"事件，公司在说明中承认"禁止宠物进入餐厅的工作经验不足"，与年报中"完善的管理体系"表述形成反差。在 800 余家直营门店的规模下，单店管控的颗粒度，正成为越来越难以忽视的风险点。
资本市场用脚投票
经营基本面的微妙变化，已反映在股价上。小菜园上市首日收报 9.66 港元，较 8.50 港元的发行价上涨 13.6%；2025 年期间股价一度触及 10 港元以上。但在 8 月 11 日事件当日，公司股价收报 7.775 港元，下跌 3.24%，已低于发行价。以当前约 90 亿港元的市值来看，较上市初期已明显缩水。
股东层面的动作同样传递信号。小菜园上市前唯一的外部机构投资方加华资本（通过 Harvest Delicacy 持股），在 2025 年两度减持：6 月以每股约 10.275 港元出售 300 万股，8 月再以约 10.42 港元出售 343.28 万股，持股比例由约 6% 降至 4.96%。
作为最早入局、曾累计投资约 5 亿元的支持者，加华资本在锁定期满后的逢高减持，一定程度上反映出产业资本对公司中长期估值的态度。与之相对，创始人汪书高通过七个 BVI 持股平台合计控制约 85% 的已发行股本，控制权高度集中。
在分红上，公司保持了较高回馈：2025 年宣派末期股息每股 0.2125 元，连同中期股息全年派息率约 69.6%。
高派息在利润尚可时有利稳定预期，但当增长依赖节流而非扩张、同店指标转弱时，分红的可持续性也需结合现金流观察—— 2025 年经营活动现金流净额约 11.62 亿元，自由现金流约 7.61 亿元，尚属健康。
管理层方面，2025 年亦出现变动：执行董事李道庆于 2025 年 12 月 29 日辞任，非执行董事罗永祥于 2025 年 3 月辞任、朱雪菁同月获委任并于 2026 年 3 月任期届满离任。在门店规模逼近千家、战略重心从外卖回调至堂食、并主动降价的转型窗口，核心管理层的稳定性值得跟踪。净资产收益率（ROE）由 2024 年的 38.9% 降至 2025 年的 29.8%，除经营杠杆因素外，也受到上市后净资产基数大幅扩大（2023 年末净资产约 6.23 亿元，2024 年末因募资增至 23.65 亿元）的摊薄影响。
综合来看，小菜园仍是一家盈利且现金流为正的餐饮企业，2025 年净利率 13.4%、ROE 约 29.8%，在家常菜赛道具备规模与供应链壁垒。但同一组数字也揭示出清晰的拐点信号：收入增速近乎停滞、同店销售与客单价双降、食品安全危机事件抬头、外部大股东减持、股价跌破发行价。对于小菜园而言，最需要回答市场的概念股风险，不是"利润还增长了多少"，而是同店何时企稳、规模扩张还能否换来有质量的增长。（《理财周刊 - 财事汇》出品）
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